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apex英雄手机版下载:美聯儲目標的三重變焦

程實、王宇哲:美聯儲最新貨幣政策會議紀要繼續強調對利率變動保持耐心,其審慎態度并非簡單定焦于美國經濟事實,也是在不同時間維度的問題疊加下的綜合反應。

apex英雄启动不了 www.zppkp.icu “橫看成嶺側成峰,遠近高低各不同”。2019年5月22日,美聯儲公布的貨幣政策會議紀要繼續強調對利率變動保持耐心。我們認為,其審慎的態度并非簡單定焦于當下的美國經濟事實,也是在涉及不同時間維度的問題疊加之下的綜合反應。

從經典的貨幣政策規則出發,可以將央行的政策利率分解為對通脹/產出缺口的反應,通脹目標,(實際)自然利率三項,這也恰好對應了美聯儲面臨的短、中、長期不同挑戰:第一,當前美聯儲內部及其與市場之間的判斷分歧集中于對近期通脹成因的判斷,這事實上意味著貨幣政策正?;桃呀詠采?;第二,在通脹極可能連續八年不及目標水平的情況下,美聯儲中期的政策框架或轉向努力重回長期路徑的“平均通脹目標”;第三,美國自然利率自上世紀80年代以來呈現出下行趨勢,其潛在的機制轉換特性意味著“通脹目標制”或許不是最優的長期貨幣政策錨,未來貨幣政策會更加關注中性利率。

美聯儲的耐心與審慎是貨幣政策回歸常態的表現,收益率曲線倒掛后的預期分化強化了該傾向。2019年5月22日,美聯儲公布的貨幣政策會議紀要繼續強調對利率變動保持耐心。在當前美國產出缺口已經消失,通脹相對疲弱的情形下,顯示出其對于調整貨幣政策的審慎。

事實上,近十年來,菲利普斯曲線在實踐當中的效力愈發弱化,這一方面凸顯了以泰勒規則為代表的央行貨幣政策指引在調節經濟周期上發揮出重要作用,但另一方面也意味著產出缺口對于通脹的預測能力系統性弱化,對于短期通脹成因的意見分歧也自然加大。在貿易摩擦有加劇傾向、地緣政治風險仍在發酵的情形下,敏感的金融市場也呈現出緊張與緩和的來回切換,美債收益率曲線的形態不斷發生調整(詳見附圖)。比如,2018年10月3日,鮑威爾發表鷹派講話,提出美國貨幣政策利率仍遠離中性水平,這一方面改變了市場對于加息節奏的預期,撬升短端實際利率,另一方面也表達出當時美聯儲對經濟增長的樂觀預期,導致實際期限利差抬升,引發美債收益率曲線的短期陡峭化。但隨后的事實表明,市場當時的一次性預期修正不僅未能持續,甚至有事后方向上的轉變。2019年3月21日,美聯儲的議息會議做出遠超市場預期的2019年“不加息+停縮表”指引,導致美債收益率曲線倒掛加劇,并引發了對于蕭條臨近的擔憂。

盡管收益率曲線中長端的變化更多體現的是市場與政策制定者之間的認知差異,但近期FOMC票委之間對于通脹壓力的分歧則更多反映了貨幣政策回歸常態后對于美國經濟前景的不同看法。此外,不論遠期合約還是收益率曲線都顯示出經濟的衰退風險,而歐、日的貨幣政策正?;桃采形純?,在此情形下美聯儲的耐心與審慎是相對理性的選擇。

隨著通脹水平極可能連續八年不達目標,鮑威爾時代的美聯儲貨幣政策框架或向努力重回通脹長期路徑的調整過渡。2015年底首次加息以來,美國通脹水平開始逐步回升。但在2017年失業率已經開始接近歷史低位且貨幣環境仍然相對寬松的情況下,通脹率仍一直系統性低于其長期路徑和主要模型的預測水平。這也引發了對于美聯儲貨幣政策框架的討論,其中較有代表性的就是與金融?;岳匆幌盜泄賾謐鈑嘔醣藝呃礪厶教窒喙氐募鄹袼僥勘曛疲╬rice level targeting)。簡而言之,在這種機制下,FOMC的承諾從目標通脹水平變為與其對應的價格水平路徑,即目標通脹成為了平均意義上的中期目標。這意味著貨幣政策將不停留在單純地判斷通脹水平和貨幣當局目標之間的靜態差別,而更關注于某段時期通脹的起始水平及如何向通脹目標收斂的政策調節。

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